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姚记扑克:传统业务产能逐步释放,平台型公司雏形显现

发布时间:2014-04-30    研究机构:兴业证券

投资要点

事件:公司公布一季报:期内实现营业收入2.12亿,同比下降3.7%,实现归属净利润0.36亿,同比增长0.59%。

点评:

基本符合预期。公司在传统行业增速稳定下谋求商业模式变革,通过借助于既有的庞大渠道用户资源,希望从传统制造公司向流量平台型互联网企业转变。短期公司与500彩票网之间的合作对公司百利无害,后续我们会保持关注自主互联网平台的设立与运作方式。

收入同比增速创单季度历史最高,淡季不淡。收入同比下滑主要源于一季度行业环境变量发生变化。今年一季度全国对于棋牌娱乐活动有所管制,行业整体环境较往年有所恶化,我们预计公司销售受到较大影响。但是我们认为随着二季度突发事件的影响逐渐消除,公司的收入增速将逐渐好转。目前我国扑克牌行业的整体增速维持在10%-15%,行业整体进入较为稳定的增长阶段。

毛利率稳步上升,基本源于于单位原材料成本下降。2013年公司毛利率为27.22%(vs 2011年20.45%),同比2011年提升3.8pct。我们分拆营业成本来看,单位扑克所耗原材料成本从2011年0.58元,稳步下降至2013年0.52。原材料成本下降主要是由于单位纸价下跌,而与公司生产工艺无关改善无关。我们粗略测算单位副扑克牌所消耗的机制纸大约为0.11千克。目前国内大宗用纸价格继续维持弱势震荡,我们预计公司毛利率继续维持在27%左右。l 募投项目产能释放是今后两年扑克业务的主要逻辑。公司上市之后两年产能没有增加,收入同比增长主要来源于单价提升,其中12年量价都没有起色,导致收入增速大幅下滑。公司上市的募投项目6亿副产能从13年开始陆续释放,江苏启东2亿副募投项目中一条线去年投产,增加产能1亿副。今年上海安亭的4亿副产能逐步释放,预计全年产量达到9亿,同比增长18%。14年是公司产能释放的真正起步年。

产能释放配合销售体制改革助力利润弹性放大。12年公司开始成立销售公司,以股权为纽带与一级经销商资源共享、渠道共建,积极开拓中小市场。我们发现公司产能真正释放期到来之前,销售网络的拓展并没有带来期间费用率的大幅攀升,一直维持在6%左右,公司毛利率上升完全覆盖了费用率的提升,实现了盈利能力的稳健增强,显示了公司在经销体制方面的卓有成效。我们预计在14年公司产能释放明显加速,公司的费用率有望进一步下滑,公司的盈利弹性有望大增。

未雨绸缪布局转型平台型公司,盘活渠道流量资源。传统扑克牌业务已经进入成熟期,公司传统业务公司在13年年报中明确指出积极谋求向平台型公司转型发展。一方面,公司与500彩票网合作切入互联网彩票销售领域,借助于500彩票网的入口加强用户粘性,同时盘活用户流量资源。公司与500彩票的合作收益既包括一次性的宣传费用,也包括后续流量导入的分成费用.另一方面,公司充分认识到互联网流量平台的重要性,成立了姚记网络科技有限公司,打造属于自己的互联网平台。近期公司公告与上海清科创业投资管理有限公司成立创投基金清科姚记基金,主要投资于移动互联网、文化创意以及新兴消费等领域。我们认为未来公司通过收购方式进入相关新兴领域的可能性较大。

维持增持评级。公司在传统行业增速稳定下谋求商业模式变革,通过借助于既有的庞大渠道用户资源,希望从传统制造公司向流量平台型互联网企业转变。公司目前还没有明确清晰的转型方案设计,但是我们看中传统扑克牌的用户与互联网彩票等业务用户之间的较高重合度带来的潜在转化空间。短期公司与500彩票网之间的合作对公司百利无害,后续我们会保持关注自主互联网平台的设立与运作方式。短期互联网平台的利润贡献无法测算,我们预计14、15、16年EPS 为0.77、0.93、1.16,对应PE 为37X、30X、24X。

风险提示:管理风险、市场竞争恶化

申请时请注明股票名称